Cimco Marine


Cimco Marine är i dagsläget den enda aktören med färdigutvecklade diesel-utombordare lämpade för kommersiellt bruk. Under 2018 förväntas Bolaget kunna höja sin produktionskapacitet för att möta den höga efterfrågan. Antal sålda motorer förväntas uppgå till 1033 stycken 2019E, motsvarande en omsättning om 362 MSEK. Givet en multipel om EV/Sales 1,35x motiveras en uppsida om 18 % på 2019 års prognos.


Cimco Marine AB (”Cimco Marine” eller ”Bolaget”) är en svensk utvecklare och tillverkare av dieselutombordare. Bolagets produktlinje av motorer, Oxe Diesel, sträcker sig mellan 100-400HK och riktar sig primärt mot kommersiella kunder (exempelvis sjöräddning och kustbevakning). Cimco Marine marknadsför sina produkter via ett globalt distributörsnätverk.

Dieselmotorer är ett bättre alternativ gentemot bensin-motorer vid kommersiellt bruk. Den primära fördelen med dieselmotorer är att de är mer bränslesnåla jämfört med bensindrivna motsvarigheter, vilket dels sänker motorns förbrukningskostnader men även ökar dess räckvidd. Motorerna är även mer hållbara, kräver mindre frekvent service samt har en längre livslängd. Dessa egenskaper gör att dieselmotorer har en tydlig konkurrensfördel mot konventionella bensinutombordare vid kommersiellt bruk. Cimco Marine bedömer bland annat att deras 200HK-motorer har en livslängd som är 3 gånger längre och har driftskostnader som är hälften så stora som för motsvarande bensinutombordare.

First mover advantage på marknaden för dieselutombordare. Bolagets primära produktfokus ligger på tyngre dieselutombordare med en effekt om 100-400HK. Trots tidigare nämnda fördelarna med dieselmotorer finns det i dagsläget inga aktörer med färdiga konkurrerande produkter. Detta hänförs till att den konventionella utombordartekniken inte klarar av det höga vridmoment som dieselmotorer genererar. 2019 väntas däremot Cox Marine nå marknaden med en direkt konkurrerande motor. Utöver detta väntas även större konkurrenter som Yamaha och Brunswick (Mercury) lansera alternativ.

Produktionskapaciteten förväntas öka för att möta hög efterfrågan. I slutet av 2017 stoppades produktionen, till följd av att ett fel upptäkts i en av motorerna, och i Q4 2017 uteblev följaktligen försäljningen. Under 2018 har produktionen återupptagits. Per den 23 februari har Bolaget producerat 4,3 motorer per vecka jämfört med det mest produktiva kvartalet 2017 vilket innebar 1,9 per vecka. Cimco Marine har ett nätverk av 18 distributörer och totalt över 800 återförsäljare. Efterfrågan från dessa är hög och 2018 har Bolaget bundit sig att leverera 1 100 motorer. För att möta den höga efterfrågan förhandlar Bolaget med kontraktsproducenter som kan bistå med ytterligare produktionskapacitet.

Fortsatta produktionsstörningar utgör största risken. 2017 uppstod problem med Bolagets motorer, vilket medförde att sålda enheter behövde återkallas, samt att produktionen stoppades. Fortsatta produktionsstörningar utgör därmed en tydlig riskfaktor. Då konkurrensen väntas tillta kraftigt på drygt ett år sikt kommer Bolaget således även tappa det försprång som existerar idag.

I ett Base Scenario förväntas Cimco Marine sälja 1 033 motorer 2019E, vilket kan sättas i relation till Bolagets mål att sälja 2000 motorer 2018. Givet ett genomsnittligt försäljningspris om 350 tSEK motsvarar det en omsättning om 362 MSEK. Till följd av utökad produktion estimeras bruttomarginalen uppgå till 28,1 % 2019E. EBITDA-marginalen estimeras till 4,1 % 2019E, motsvarande EBITDA om 14,8 MSEK. Givet en långsiktig EBITDA-marginal om 15 % och EV/EBITDA om 9x motiveras en EV/SALES om 1,2x. Detta implicerar ett EV om 488 MSEK 2019E. Nettoskulden estimeras 17A-19E öka från -30,6 MSEK till 30,4 MSEK. Bolaget estimeras nå positivt operativt kassaflöde vid slutet av 2018. Justerat för nettoskulden 2019E motiveras ett värde per aktie om 17,5 kr, motsvarande en uppsida om 18 %.

I ett Bull Scenario förväntas produktionskapaciteten kunna öka och Bolaget väntas kunna sälja 1 232 motorer 2019E. Givet samma försäljningspris motsvarar det en omsättning om 431 MSEK. Bruttomarginalen estimeras till 28,6 % och EBITDA-marginalen till 5,6 %. Givet EV/SALES om 1,5x motiveras ett värde per aktie om 23,6 kr, motsvarande en uppsida om 58 %.

I ett Bear Scenario förväntas bolaget ha fortsatta produktionsproblem till följd av tekniska problem. 2019E förväntas Bolaget kunna sälja 330 motorer. Givet samma försäljningspris motsvarar det en omsättning om 116 MSEK. Den lägre produktionsvolymen gör att bruttomarginalen 2019E estimeras uppgå till 21 %. Efter 2019 väntas även konkurrensen tillta kraftigt vilket medför väsentligt sämre framtidsutsikter. En EV/Sales om 1,35x ger ett motiverat värde per aktie om 4,0 kr, motsvarande en nedsida om 73 %. Vidare estimeras Bolagets kassa, i Bear scenario, vara negativ Q3 2019, vilket skapar en signifikant nyemissionsrisk. Bolagets burn rate hänförs till höga operativa kostnader, kapitaliserade utvecklingskostnader samt räntebetalningar på dess obligation.